14.11.2019

От каких облигаций нужно держаться подальше

Разберёмся в том какие признаки могут говорить о том, что с облигациями что-то не так.

Высокая ставка

Вы в курсе, какая сейчас ключевая ставка? В зависимости от нее банки и компании, бумаги которых обращаются на бирже, выстраивают свою долговую политику. Если государство может занять под 6—7%, то для частных компаний заем на аналогичный срок обойдется дороже. Как правило, разница может составлять от 1,5—2 процентных пунктов (или 150—200 базисных пунктов). Самые высокодоходные облигации (их еще называют high-yield, или «мусорные») могут принести еще более существенный доход. Сейчас доходность таких двух-трехлетних облигаций может составлять 9—10%.

Риски потерять деньги, польстившись на высокую ставку, гораздо выше, чем в случае с бумагами более крупных эмитентов, тем более компаний с госучастием. Особенно если речь идет о необеспеченном долге. «В 95% обращающихся выпусков владельцы облигаций покупают необеспеченный долг. То есть, как правило, у заемщика есть более старшие кредиторы, которые имеют залоговые права на его активы. В этом случае кредиторы редко получают больше 7—10% долга (это в целом мировая закономерность), чаще — вообще ничего», — предупреждает партнер LECAP Михаил Малиновский. До 70—80% таких выпусков приходится на такие сектора, как строительство, транспорт, лизинг, микрофинансы.

Низкий рейтинг или его отсутствие

Здесь все просто: у каждой публичной компании и ее облигаций есть определенная оценка — рейтинг. Если компания торгуется с рейтингом, равным национальному или на одну-две ступени ниже, значит, аналитики рейтингового агентства считают, что она с большой долей вероятности исполнит свои обязательства.

У большинства выпусков, торгующихся на отечественной бирже, есть рейтинги от национальных агентств, шкала которых отличается от международных. Например, у агентства «Эксперт РА» облигациям надежных эмитентов («Роснефть», «Газпром», Сбербанк) обычно присваиваются рейтинги на уровне «ruААА», а вот показатель «ruBB+» и ниже говорит о низком уровне кредитоспособности компании и чувствительности ее бизнеса к негативным изменениям в экономике. Рейтинг «ruCCC» говорит о высоком риске того, что компания не сможет выполнить свои обязательства.

К сожалению, снижение рейтинга компании или ее облигаций часто происходит тогда, когда уже у нее начались финансовые проблемы. Поэтому эксперты советуют инвесторам следить за другими бумагами эмитента на бирже. Например, по словам гендиректора УК «БСПБ Капитал» Дмитрия Шагардина, о проблемах в бизнесе может свидетельствовать значительное снижение котировок акций компании. А резкое падение цен и повышение доходности долговых бумаг, рост предложения на продажу, отсутствие спроса со стороны инвесторов даже при росте доходности — все это прямое указание, что ее облигации лучше обходить стороной. Тем более что в кризис, говорит управляющий, первыми под удар попадают инвесторы в облигации со спекулятивным рейтингом: у заемщиков возникают сложности в обслуживании долга по высоким ставкам одновременно с удорожанием новых заимствований. Так, например, случилось в конце 2014 — начале 2015 года, когда ЦБ поднял ключевую ставку до 17%.

Дата погашения или оферты

Оферта — это возможность для инвестора продать облигации по заранее определенной цене. Для инвестора более выгодна безотзывная оферта (или put-опцион), когда решение, продавать или нет, принимает он сам. От близости оферты зависит важный показатель облигации — ее дюрация. Чем ближе оферта, тем ниже риск потерять деньги в случае снижения цен на рынке или проблем с бизнесом у эмитента. Поэтому более длинные выпуски считаются более рискованными, и обычно инвесторам предлагают небольшую премию (до 0,5—1 п. п.) к более коротким выпускам.

Это касается всех облигаций без исключения, даже государственных. Осенью прошлого года, когда в США вновь заговорили о санкциях против госдолга, стоимость ОФЗ опустилась на несколько процентных пунктов. Многие выпуски начали торговаться ниже номинала. Например, цена на один из самых ликвидных выпусков — ОФЗ 26221 — падала до 92,5% от номинала. Ситуация начала выравниваться с марта этого года, когда на рынок вновь начался приток средств нерезидентов (сейчас их доля составляет 31,4%). В условиях снижения ставок цены на облигации заметно выросли. Сейчас выпуск 26221 торгуется выше 109,6%.

«Изменение цены более коротких по сроку обращения облигаций меньше, чем у долгосрочных», — говорит аналитик ГК «Регион» Александр Ермак. По его расчетам, для облигаций со сроком обращения один, три года и десять лет, например, при повышении доходности на один процентный пункт стоимость может упасть на 1%, 2,7% и 7% соответственно. И чем больше дюрация (даже при одинаковом сроке обращении и доходности), тем больше может измениться цена облигации.

Низкая ликвидность

Допустим, вы купили бумагу по номиналу с постоянным купоном 7% годовых. В период снижения ставок, когда максимальная доходность депозитов в крупных банках уже упала до 6,3%, это может быть выгодным вложением. Но если ставки развернутся и доходность облигаций начнет расти, то инвестиция не принесет пользы. А теперь представьте, что вы не можете продать облигацию — просто потому, что на рынке нет покупателей. Иначе говоря, отсутствует ликвидность. Как пример — облигации, которые выпускаются субъектами РФ, или муниципальные облигации. У большинства из них достаточно хороший рейтинг («ruBBB» и выше), при этом с точки зрения доходности они выглядят довольно привлекательно: можно найти выпуски с доходностью 7—8,6% годовых. Однако далеко не всегда объемы сделок по таким бумагам на рынке позволяют инвестору с легкостью продать их.

Кроме того, стоит учитывать, что ситуация в разных регионах может отличаться. По словам аналитика УК «Газпромбанк — управление активами» Дмитрия Турмышева, низкая ликвидность — главная проблема для субфедеральных облигаций, поэтому они подходят в большей степени для долгосрочных портфелей. «Стоит также помнить, что подавляющее число субфедеральных выпусков имеют амортизацию, то есть плавное погашение номинала. Это может приводить к снижению дохода инвестора в условиях снижающихся ставок, поскольку часть погашающегося номинала можно будет реинвестировать только под более низкую доходность», — поясняет он.

«Важно смотреть и на степень автономности, то есть в какой степени субъект сам закрывает свои потребности в расходах, а в какой полагается на дотации из федерального центра», — отмечает портфельный управляющий УК «Альфа-Капитал» Евгений Жорнист. Дефолтов на рынке субфедерального долга не так много: в 2008 году с держателями облигаций Московского областного ипотечного агентства не смогла расплатиться Московская область (технический дефолт), а в 2015 году проблемы случились у Новгородской области, которая не смогла вовремя расплатиться по кредиту ВТБ. Во всех случаях на помощь пришел Минфин. К сожалению, рейтинги здесь не помогут (в большинстве случаев аналитики закладывают в рейтинг возможную помощь из федерального центра), поэтому, советует Александр Ермак, можно ориентироваться на классификацию «благополучности» регионов.

Высокая долговая нагрузка

Чем больше компания занимает, тем ей сложнее бывает потом расплатиться с кредиторами. Тем более что часто компании прибегают к рефинансированию старого долга, размещая новые облигации. Поэтому, рекомендует инвестиционный стратег «БКС Премьер» Александр Бахтин, нужно обращать внимание на то, как много занимает компания на рынке. «Допустим, у компании капитал Х рублей, и она привлекает на облигационном рынке Х рублей, то есть размещение в размере капитала. Здесь нужно изучать компанию, чтобы понять, для чего она привлекает такие деньги — для поглощения какой-то другой компании, для экспансии или же это необходимо, чтобы закрыть какой-то кассовый разрыв», — приводит он пример.

Чтобы определить, насколько высока долговая нагрузка компании, обычно используют два мультипликатора. Первый, Debt/EBITDA, представляет собой отношение чистого долга к прибыли до вычета налогов, процентов и амортизации. Чем он выше, тем больше закредитована компания. Однако минус в том, что этот показатель не учитывает краткосрочных займов компании. Поэтому многие инвесторы и аналитики используют второй, более сложный мультипликатор — TD/EQ, или отношение заемных средств к собственному капиталу. Показатель, равный единице, говорит, что долги компании равны ее собственным средствам, а если он выше — что компания финансирует свой бизнес за счет займов.

Главное при анализе мультипликаторов — понять, каким образом эмитент сможет обслуживать свои кредиты. «И, если такое понимание у инвестора не сложилось, данные бонды ему лучше обойти стороной», — советует аналитик «Открытие Брокера» Алексей Павлов.

Альберт Кошкаров

Источники:

1. www.banki.ru

кредитная карта