16.06.2017

Почему крупнейшие российские компании стоят намного дешевле американских

Капитализация российского рынка акций с 2014 года утроилась, достигнув 37,8 трлн рублей. Но это по-прежнему меньше 1% от глобальной капитализации. К тому же 40% оборота приходится всего на три компании — «Газпром», Сбербанк и ВТБ. Почему у нас нет хотя бы своего Facebook.

«Amazon и Facebook сложно переоценить»

В топ-5 самых популярных среди отечественных компаний вошли «Газпром» (капитализация 49,7 млрд долларов), «ЛУКОЙЛ» (41 млрд долларов), Московская биржа (4,1 млрд долларов), «Роснефть» (57,1 млрд долларов) и Сбербанк (59 млрд долларов). В топ-5 популярных «иностранцев» оказались владеющая Google компания Alphabet Inc. (капитализация 690 млрд долларов), Amazon (483,4 млрд долларов), Apple (802 млрд долларов), Bank of America (235,6 млрд долларов) и Facebook (445,2 млрд долларов).

Из российских компаний чаще покупают «голубые фишки», а из иностранных — IT-гигантов. При этом капитализация отечественных компаний существенно проигрывает американцам: например, один Amazon — это 9,7 «Газпрома», а один Facebook — 10,8 «ЛУКОЙЛа».

Может быть, иностранные компании переоценены? «Таких гигантов, как Amazon, Facebook и Alphabet, сложно переоценить, у каждой из них есть своя сложившаяся бизнес-модель, которая приносит им миллиарды прибыли, — отмечает Игорь Клюшнев, начальник департамента торговых операций ИК «Фридом Финанс». — Amazon для большинства в США является синонимом интернет-магазина, кроме того, облачная система Amazon Web Services приносит 12 миллиардов долларов». У Facebook 1,9 млрд активных пользователей и доступ к колоссальному количеству персональной информации. Основная выручка Alphabet идет от рекламы, при этом компания постоянно активно совершенствует процессы получения и обработки информации, которая помогла бы делать рекламу эффективнее.

В России также есть IT-гиганты — например, «Яндекс» (капитализация 7,7 млрд долларов) и Mail.ru Group (4,4 млрд долларов). Однако и их капитализация не сопоставима ни с Alphabet и Facebook, ни с «единорогами» вроде Uber (65 млрд долларов), Airbnb (30 млрд долларов) или Snapchat (20 млрд долларов). «Яндекс» и Mail.ru ориентированы преимущественно на внутренний рынок. А он по определению меньше, чем многие рынки стран Европы, — поясняет Игорь Клюшнев. — Выручка «Яндекса» — около 93 миллиардов рублей, Mail.ru — около 50 миллиардов рублей. Для сравнения: у Facebook — 27 миллиардов долларов, Google — 90 миллиардов долларов, Amazon — 135 миллиардов долларов». Начальник отдела анализа рынков «Открытие Брокер» Константин Бушуев отмечает, что на фоне рецессии в России произошло падение темпов роста «Яндекса» и Mail.ru, а сейчас они только-только начинают вновь разгоняться. «Кроме того, глобальные инвесторы традиционно требуют дисконтов из-за условий ведения бизнеса и особенностей бизнес-климата в России. Но в ближайшие годы акции «Яндекса» и Mail.ru, скорее всего, в любом случае будут интересны для покупок», — считает он.

Все перечисленные американские компании работают глобально на крупных рынках, подчеркивают эксперты. «Если бы Uber фанатично преследовал свою первоначальную идею обслуживания VIP-такси в Лос-Анджелесе, то капитализация этой компании была бы ниже на три порядка, пропорционально доле населения Лос-Анджелеса в мировом населении, — считает аналитик «Финама» Леонид Делицын. — После того как Uber нацелился на рынки всех стран, инвесторы согласились рискнуть создать бренд, аналогичный McDonalds, Microsoft или Apple». Выручка компаний, которые не могут вырваться за пределы национального рынка (как, например, китайский Baidu или российский «Яндекс»), потенциально ограничена на порядок меньшими величинами. «А вот, скажем, китайская Alibaba Group, которой удалось стать глобальным оператором, стоит 351 миллиард долларов, что сопоставимо с капитализацией Amazon», — поясняет Делицын.

В то же время мультипликаторы «Яндекса» и Mail.Ru весьма высоки по сравнению с российскими телекомами, которые оцениваются лишь на 25—30% выше своей годовой выручки. Более того, эти мультипликаторы отнюдь не плохи в сравнении с глобальными аналогами. «Например, коэффициент P/S (отношение капитализации к выручке) у «Яндекса» составляет около 6,5 — немногим ниже, чем у Google, который теперь называется Alphabet (7,51), и даже выше, чем у китайской Baidu (6,49). А по отношению P/E (цена акции к прибыли) коэффициент «Яндекса» даже выше, чем у аналогов», — отмечает Леонид Делицын. То есть по отношению к аналогичным зрелым компаниям дискриминации не наблюдается. «Что же касается Uber и Snap, то сравнивать с ними следует не «Яндекс» и Mail.ru, которым уже почти по 20 лет, а те российские стартапы, которых, по-видимому, пока нет, но которые наш президент велел поскорее создавать», — говорит эксперт.

«Рынкам было бы интересно IPO «ВКонтакте. И в меньшей степени — «Одноклассников»

Uber, Airbnb, Snap — все эти компании работают на очень быстрорастущих рынках. Поэтому, как правило, при оценке таких компаний рынком закладываются очень высокие темпы роста выручки и прибыли на протяжении ближайших десятков лет. «В цене этих бумаг заложены не столько текущие денежные потоки, сколько потоки будущих лет, — поясняет аналитик УК «Альфа-Капитал» Андрей Шенк. — Поэтому их акции обладают очень высокой волатильностью. И в случае, если компания перестает соответствовать прогнозам, ее капитализация, как правило, сильно снижается». Сравнивать зарубежные крупные компании с нашими некорректно, считает Шенк. В цене наших компаний, наоборот, закладываются денежные потоки ближайших нескольких лет. «К тому же наши крупные имена — это преимущественно ресурсные компании, которые традиционно оцениваются ниже по мультипликаторам», — отмечает он.

Руководитель департамента по работе на рынках акционерного капитала «БКС Глобал Маркетс» Алексей Клетенков обращает внимание на то, что в секторе IT в США аккумулировано большое количество ресурсов. Он пользуется высоким интересом со стороны разных классов инвесторов: венчурных фондов, бизнес-ангелов, фондов прямых инвестиций в неторгуемые компании, портфельных инвесторов. «Что касается российских активов и рынка акционерного капитала, значительного притока средств иностранных институциональных инвесторов в последние пару лет не наблюдалось — в основном в силу геополитических факторов. Тем не менее мы видим, что интерес иностранных инвесторов к российским активам на рынках акционерного капитала быстро возвращается», — добавляет Клетенков.

Среди российских IT-компаний пока не заявлено тех, кто может провести IPO на Московской бирже, как и на Лондонской или Нью-Йоркской, в ближайшее время. Но рынкам было бы потенциально интересно видеть IPO «ВКонтакте» и в меньшей степени IPO «Одноклассников», считает Константин Бушуев из «Открытие Брокер». Хотя «ВКонтакте», по его мнению, пропустил благоприятный момент для выхода на IPO в 2013—2014 годах — отчасти из-за конфликтов между собственниками, отчасти из-за внутрироссийских проблем. «Сейчас можно ждать, что компания будет ждать новых «окон возможностей» по мере ускорения роста глобальной экономики и усиления склонности инвесторов к рисковым вложениям», — говорит он.

В 2014 году владельцем «ВКонтакте» стала Mail.Ru Group. По словам Леонида Делицына из «Финама», приобретение стратегом — это не менее частый сценарий завершения истории компании как стартапа, чем IPO. Что касается выделения этого проекта из Mail.Ru в качестве самостоятельной компании, то сейчас это вряд ли повысило бы капитализацию Mail.Ru Group (и капитализацию «МегаФона», который приобрел Mail.Ru Group), считает эксперт. «Первым делом встанет вопрос, насколько компания будет свободна в конкуренции с Mail.Ru Group. Если у нее нет возможности полноценно конкурировать и ее стратегию будет определять контролирующий акционер, то зачем становиться ее миноритарием? Сейчас интереснее, найдут ли «МегаФон» и Mail.Ru Group синергию, которая позволит увеличить общую капитализацию и создать своего рода «национального чемпиона» наподобие испанской Telefonica», — полагает Делицын.

С тем, что у Mail.Ru Group сейчас нет цели выводить на IPO «ВКонтакте», согласен и Игорь Клюшнев из «Фридом Финанс». «Кто хотел зайти в VK, покупал акции холдинга. VK демонстрирует неплохую динамику операционных показателей — число активных пользователей выросло с 25 миллионов до 40 миллионов человек. Выручка VK в структуре Mail.Ru Group — около 16%. Капитализация VK могла бы каннибализировать капитализацию Mail.Ru, а это невыгодно», — поясняет эксперт.

В качестве наиболее вероятных кандидатов на IPO из числа IT-компаний эксперты называют разработчика бухгалтерского программного обеспечения и системного интегратора «1С». «Наверное, если бы Евгению Касперскому требовалось привлечь средства через IPO, то и у его компании проблем с размещением на Московской бирже или на многих зарубежных площадках не возникло бы», — добавляет Леонид Делицын.

Пока публичными становятся не IT-компании, а эмитенты из более традиционных отраслей. В I квартале 2017 года на Московской бирже состоялось IPO «Детского мира» — первое с 2014 года «классическое» IPO с участием широкого круга глобальных инвесторов. «После трехлетнего затишья мы видим, что IPO возвращается в повестки российских компаний. При условии сохраняющейся стабильности в экономике и геополитике, уверен, что мы увидим еще несколько сделок осенью этого и весной 2018 года», — полагает партнер, руководитель практики по сопровождению сделок на рынках капитала в СНГ и странах Центральной и Восточной Европы PwC Рустем Терегулов.

Скорее всего, размещаться в ближайшие несколько кварталов будут либо те компании, которые стоят в списке на приватизацию, либо те, кому необходимо привлекать капитал под новые проекты, размышляет Андрей Шенк из «Альфа-Капитала». Российский рынок с начала года показывает слабую динамику, а интерес к российским акциям невысок. Успешно разместиться в таких условиях довольно сложно, заключает он.

Евгения Носкова

Источники:

1. banki.ru

https://www.mtsbank.ru/chastnim-licam/karti/all/debet/